12
03 2018
189

Реальный двигатель бизнес-циклов

ЧИКАГО – Каждый крупный финансовый кризис оставляет уникальный след. Банковские кризисы XIX и XX веков раскрыли значение ликвидности в финансовом секторе, а также кредиторов последней инстанции; Великая депрессия подчеркнула необходимость контрциклической бюджетной и монетарной политики. А уже в наше время финансовый кризис 2008 года и последовавшая за ним Великая рецессия продемонстрировали, какие именно драйверы являются ключевыми для бизнес-циклов, формируемых под влиянием кредитов.

Если конкретней, Великая рецессия показала, что мы может предсказывать замедление экономической активности, глядя на рост долгов домохозяйств. В США и многих других странах изменение соотношения долга домохозяйств к ВВП в период 2002-2007 годов сильно коррелирует с ростом безработицы в 2007-2010 годах. Например, накануне краха долг домохозяйств колоссально вырос в штатах Аризона и Невада, а также в Ирландии и Испании; после краха эти четыре региона испытали особенно жестокую рецессию.

Более того, рост долгов домохозяйств служил индикатором приближающихся спадов в экономике задолго до Великой рецессии. Ещё в 1994 году, выступая с ежегодным обращением председателя к членам Европейской экономической ассоциации, Мервин Кинг, который занимал тогда должность главного экономиста Банка Англии, показал, что страны, где в 1984-1988 годах сильнее всего выросло соотношение долгов домохозяйств к их доходам, столкнулись с наиболее мощным спадом темпов роста реального (с учётом инфляции) ВПП в 1989-1992 годах.

А в нашей работе, написанной совместно с Эмилем Вернером из Принстонского университета, мы показали, что штаты США, где в 1982-1989 годах сильнее всего росли долги домохозяйств, столкнулись с более высоким уровнем безработицы и более серьёзным спадом темпов роста реального ВВП в 1989-1992 годах. В другом исследовании с Вернером мы проанализировали данные о 30 странах за последние 40 лет и показали, что рост соотношения долгов домохозяйств к ВВП систематически приводил к замедлению темпов роста ВВП и повышению безработицы. Недавнее исследование Международного валютного фонда, в котором были использованы ещё более широкие данные, подтверждает данные выводы.

Заключение, которое мы сделали, проведя большое исследование связей между долгами домохозяйств, рынком жилья и бизнес-циклами, состоит в том, что расширение кредитного предложения, влияя, в первую очередь, через спрос домохозяйств, является важным драйвером бизнес-циклов в целом. Мы назвали это явление «каналом спроса домохозяйств, стимулируемого кредитами». Расширение кредитного предложения происходит, когда кредиторы либо увеличивают количество кредитов, либо снижают кредитные процентные ставки по причинам, которые не связаны с размером доходов или с производительностью заёмщиков.

В новом исследовании мы показываем, что концепция «канала спроса домохозяйств, стимулируемого кредитами» опирается на три базовых идеи. Во-первых, именно расширение кредитного предложения, а не технологии или шоки в размерах постоянных доходах, является ключевым драйвером экономической активности. Это спорная идея. В большинстве моделей макроэкономические флуктуации объясняются реальными факторами, например, шоками производительности. Но мы считаем, что финансовый сектор уже сам по себе играет недооценённую пока роль, которая определяется его готовностью к кредитованию.

Согласно нашей второй базовой идее, расширение кредитного предложения влияет на реальную экономику за счёт повышения спроса домохозяйств, а не производственных мощностей компаний. Дело в том, что кредитные бумы обычно ассоциируются с ростом инфляции и повышением занятости в строительстве и розничной торговле, а не в торгуемых или экспортно-ориентированных отраслях. На протяжении последних 40 лет за счёт расширения кредитного предложения финансировался в основном мало чем оправданный рост расходов домохозяйств, а не производственные бизнес-инвестиции.

Наша третья идея объясняет, почему фаза сжатия в бизнес-циклах, формируемых под влиянием кредитов, оказывается настолько жёсткой. Главная проблема в том, что экономике трудно «приспособиться» к спаду расходов у отягощённых долгами домохозяйств в тот момент, когда кредиты иссякают, а это обычно происходит во время банковских кризисов. Даже когда краткосрочные процентные ставки падают до нуля, люди, которые копят деньги, не способны тратить достаточно для компенсации снижения совокупного спроса. А на стороне предложения занятость не может с лёгкостью перемещаться из неторгуемых секторов экономики в торгуемые. Кроме того, номинальная жёсткость цен, сбои в банковском секторе и укоренившиеся рыночные искажения обычно приводят к тому, что после кредитных бумов рецессии оказываются более суровыми.

Наше внимание одновременно и к фазе расширения, и к фазе сжатия в кредитных циклах согласуется с точкой зрения учёных, работавших ранее. Как показывали экономисты Чарльз Киндлбергер и Хайман Мински, финансовые кризисы и сжатия кредитного предложения это не некие внешние события, которые бьют по стабильной экономике. Наоборот, их следует рассматривать как (по крайней мере, отчасти) результат предшествовавших перегибов в экономике, а именно – расширения кредитного предложения.

Если кратко, расширение кредитного предложения обычно сеет семена его будущего саморазрушения. Объяснить экономический крах, можно лишь поняв природу экономического бума, а особенно поведенческих пристрастий и внешних факторов агрегированного спроса, которые играют столь важную роль в кредитных циклах бум-крах.

Но здесь возникает другой вопрос: а что становится причиной внезапного расширения кредитного предложения? Исходя из нашего понимания исторических событий, мы считаем, что быстрый приток капитала в финансовую систему зачастую провоцирует расширение кредитного предложения. Именного такого рода шок и произошёл недавно, причём в тандеме с ростом неравенства доходов в США и повышением уровня сбережений во многих развивающихся странах (бывший председатель ФРС США Бен Бернанке называл это «глобальным избытком сбережений»).

Хотя мы сосредоточились на теме бизнес-циклов, мы уверены, что концепция канала спроса домохозяйств, стимулируемого кредитами, может быть полезна и при ответе на более долгосрочные вопросы. По мнению Оскара Хорда, Морица Шуларика и Алана Тэйлора из Федерального резервного банка Сан-Франциско, наблюдается долгосрочный, вековой рост соотношении частного долга к ВВП во многих развитых странах (особенно у домохозяйств). Эта тенденция сопровождается сравнительным спадом долгосрочных реальных процентных ставок, а также ростом неравенства внутри стран и «избытков сбережений» за рубежом. Вопрос теперь в следующем: а есть ли связь между этими долгосрочными тенденциями и тем, что мы знаем о частоте бизнес-циклов.

Амир Суфи – профессор экономики и государственной политики в Школе бизнеса им. Бута при Чикагском университете, соавтор книги «Дом долга».
Атиф Миан – профессор экономики, государственной политики и финансов в Принстонском университете, директор Центра государственной политики и финансов им. Джулис-Рабинович при Школе им. Вудро Вильсона, соавтор книги «Дом долга».

via | www.project-syndicate.org

0 comentarii

Doar utilizatorii înregistraţi şi autorizați au dreptul de a posta comentarii.