19
03 2019
219

Причины смягчения политики ФРС

НЬЮ-ЙОРКФедеральный резерв США недавно удивил рынки серьёзным и неожиданным изменением своей политики. На заседании в декабре 2018 года Федеральный комитет по операциям на открытых рынках (FOMC) повысил учётную ставку ФРС до 2,25-2,5% и сигнализировал, что повысит её ещё трижды – до 3-3,25%, а затем остановится. Он также сигнализировал, что будет и дальше освобождать свой баланс от казначейских облигаций и ипотечных ценных бумаг в течение неопределённо долгого времени – на сумму до $50 млрд ежемесячно.

Но всего шесть недель спустя – на заседании FOMC, состоявшемся в конце января, – Федеральный резерв объявил, что на обозримое будущее он приостанавливает процесс повышения ставки и вскоре перестанет избавляться от активов на своём балансе.

Столь резкая смена курса ФРС была вызвана целым рядом факторов. Первое (и самое главное): у монетарных властей вызвало тревогу резкое ужесточение условий финансирования после декабрьского заседания FOMC, что ускорило спад на мировых фондовых рынках, начавшийся в октябре 2018 года. Данные страхи усугублялись также укреплением доллара США и вероятностью фактического закрытия некоторых кредитных рынков, в частности, рынков высокодоходного кредитования заёмщиков с плохой кредитной историей.

Во-вторых, во второй половине 2018 года базовая инфляция США неожиданно перестала приближаться к целевому уровню ФРС (2%) и начала даже падать, двигаясь к уровню 1,8%. В условиях ослабления инфляционных ожиданий ФРС пришлось пересмотреть свой план повышения учётной ставки, который был основан на идее, что структурно низкий уровень безработицы приведёт к росту инфляции выше 2%.

В-третьих, торговые войны, начатые президентом США Дональдом Трампом, и замедление темпов роста экономики в Европе, Китае, Японии и развивающихся странах усилили озабоченность перспективам экономического роста в самой Америке, особенно после затянувшейся приостановки работы федеральных органов власти (в этой ситуации США встретили Новый год).

В-четвёртых, ФРС надо было продемонстрировать свою независимость в условиях политического давления. В декабре, когда Федеральный резерв объявлял о грядущих повышениях ставки, Трамп призывал сделать паузу. Но затем Федрезерву пришлось задуматься о том, что на него могут возложить вину в случае, если рост экономики заглохнет.

В-пятых, осенью 2018 года в совет управляющих ФРС в качестве вице-председателя вошёл Ричард Кларида, очень уважаемый экономист и рыночный эксперт. Он сдвинул баланс сил в FOMC в пользу сторонников более мягкой политики. Склонность председателя ФРС Джерома Пауэлла к более мягкой монетарной политике до этого сдерживалась несколько менее мягкой позицией штатных сотрудников ФРС, а также третьего члена руководящей тройки ФРС – председателя Федерального резервного банка Нью-Йорка Джона Уильямса. Он ожидал, что инфляция постепенно превысит целевой уровень на фоне повышения спроса на рынке труда.

Появление в ФРС Клариды, причём в тот момент, когда рост инфляции остановился, а условия финансирования ужесточились, без сомнения, сыграло ключевую роль в решении ФРС нажать на кнопку «пауза». Но Кларида, по всей видимости, подталкивал ФРС к возобновлению мягкой политики и более тонкими способами. Прежде всего, его присутствие обеспечило поддержку мнению Пауэлла, что выравнивание кривой Филлипса (которая доказывает обратную зависимость между уровнем инфляции и уровнем безработицы) может быть в большей степени структурным явлением, а не временным. Некоторые специалисты ФРС с этим не согласны. Они опубликовали статью, в которой доказывали, что неопределённость относительно кривой Филлипса не должна тормозить начатый ФРС процесс нормализации монетарной политики в США. Но благодаря аргументам Клариды, Федеральный резерв будет теперь больше склонен обращать внимание на реальные тренды в уровне инфляции, а не на официальные данные об уровне безработицы и те выводы, которые можно сделать из этих данных с помощью традиционных экономических моделей.

Кроме того, хотя сотрудники ФРС склонны считать, что уровень потенциального роста американской экономики очень низок (около 1,75-2%), Кларида, как и Пауэлл, похоже, симпатизирует идее, что снижение налогов и политика дерегулирования, которую проводит Трамп, в сочетании с новой волной технологических инноваций создадут условия для несколько более мощного неинфляционного роста экономики.

Наконец, Кларида возглавил работу по пересмотру внутренней стратегии ФРС с целью определить, а не стоит ли ФРС стремиться к инфляции ниже целевого уровня в периоды рецессий и медленного восстановления экономики и позволять ей превышать целевой уровень в периоды экономического подъёма. И хотя эта работа находится пока ещё на начальных этапах, ФРС уже, по всей видимости, усвоил идею, что можно позволить инфляции превысить уровень 2% и не начинать в этом случае немедленного ужесточения монетарной политики.

Все вместе эти факторы позволяют сделать вывод, что ФРС может оставаться в режиме паузы до конца 2019 года. Недавнее умеренное ускорение темпов роста зарплат явно не привело к повышению инфляции, поэтому кривая Филлипса, наверное, будет оставаться плоской и дальше. Стоит вспомнить и о новой политике ФРС, в которой де-факто в качестве целевого выбран средний уровень инфляции в течение бизнес-цикла. Это означает, что на умеренный, временный рост базовой инфляции выше уровня 2% не обязательно последует реакция монетарных властей.

Но хотя ФРС, скорее всего, будет оставаться в режиме ожидания на протяжении большей части 2019 года, нельзя исключать вероятность нового повышение ставки ближе к концу года или в 2020 году. Замедление темпов роста в Китае, похоже, достигло дна, и в предстоящие месяцы там может начать их ускорение, особенно если ведущиеся сейчас китайско-американские переговоры приведут к деэскалации напряжённости в торговых отношениях. Кроме того, ещё возможно достижение соглашения, которое предотвратит катастрофичный для экономики «жёсткий Брексит», и не исключено, что замедление в еврозоне (особенно в Германии) окажется временным.

Тем временем, глобальные условия финансирования смягчаются, благодаря возобновлению мягкой политики ФРС и других центральных банков, что может привести к ускорению темпов роста экономики в США. Многое будет зависеть от того, сумеет ли Трамп воздержаться от начала отдельной торговой войны с европейским автопромом, которая способна вновь взбаламутить фондовые рынки. Впрочем, если исключить новые битвы за федеральный бюджет и потолок уровня госдолга в США (не говоря уже о процедуре импичмента против Трампа), Америка в ближайшие месяцы, возможно, обойдётся без серьёзных внутренних политических и монетарных шоков.

Если темпы роста ВВП США в этом году останутся устойчивыми, это может вызвать некоторое ускорение темпов роста зарплат и ценовой инфляции, при этом базовая инфляция может даже превысить целевой уровень во второй половине этого года или в 2020 году. И хотя Федеральный резерв, по всей видимости, готов некоторое время терпимо относиться к инфляции выше целевого уровня, он не может позволить, чтобы такая ситуация стала новым статус-кво. Если подобный сценарий материализуется в нынешнем или в следующем году, тогда ФРС, вероятно, повысит учётную ставку ещё на 25 базисных пунктов, а затем объявит о продолжительной паузе. Так или иначе, новой нормой станет учётная ставка США на уровне близком к 3% или чуть ниже.

Нуриэль Рубини – гендиректор Roubini Macro Associates, профессор экономики в Школе бизнеса им. Стерна при Нью-Йоркском университете.

via | www.project-syndicate.org

0 comentarii

Doar utilizatorii înregistraţi şi autorizați au dreptul de a posta comentarii.