30
11 2017
371

Рациональный оптимизм нашего времени

ЛОНДОН – Почти ежедневно цены на акции во многих странах мира бьют новые рекорды, поэтому соблазнительно задаться вопросом: а не вошли ли эти рынки в период «иррационального оптимизма» и не движутся ли они к обвалу. Мой ответ: наверное, нет.

Ситуация на рынках, которую многие аналитики до сих пор оценивают как временный пузырь, надутый искусственными и неустойчивыми монетарными стимулами, в реальности трансформировалась в структурный рост экономической активности, прибылей и занятости, который будет продолжаться, наверное, ещё много лет. Для такого оптимизма есть, как минимум, четыре причины.

Первое и самое главное, мировая экономика летит вперёд на всех парах – одновременно в США, Европе и Китае наблюдается уверенный экономический рост, причём впервые с 2008 года. Со временем этот рост наткнётся на проблемы инфляции и повышения процентных ставок. Однако на фоне высокого уровня безработицы в Европе и избытка мощностей в Китае, а также учитывая постоянное дефляционное давление со стороны новых технологий и глобальной конкуренции, риски перегрева материализуются лишь через несколько лет.

Без надёжных доказательств быстрого роста инфляции центральные банки предпочтут рискнуть, занявшись дополнительным стимулированием экономики, а не преждевременным ужесточением своей денежной политики. В результате, практически нет никаких шансов быстрого возврата к монетарным условиям, которые ранее считались «нормальными», например, к повышению краткосрочных процентных ставок в США до их докризисного уровня: усреднённая инфляция плюс примерно 2%.

Очень низкие процентные ставки будут, скорее всего, сохраняться, как минимум, до конца десятилетия. А это означает, что текущие оценки активов на фондовом рынке, предполагающие будущую доходность в размере 4% или 5% выше инфляции, по-прежнему выглядят привлекательно.

Вторая причина для уверенности: финансовый эффект политики нулевых процентных ставок и огромной денежной экспансии центральных банков, известной как «количественное смягчение» (сокращённо QE), сейчас понимается намного лучше, чем во время введения этих мер после кризиса 2008 года. В первые годы этих беспрецедентных экспериментов с монетарной политикой инвесторы резонно опасались, что они провалятся или приведут даже к большей финансовой нестабильности. Монетарные стимулы часто сравнивались с нелегальным допингом, который помогает добиться краткого подъёма экономической активности и цен на активы, но за которым неизбежно следует резкий спад, как только искусственные стимулы отменяются или даже просто сокращаются.

Многие инвесторы до сих пор полагают, что посткризисное восстановление экономики обречено на провал, потому что оно вызвано неустойчивыми мерами монетарной политики. Однако подобное мнение больше не выглядит убедительным. Есть факт: экспериментальная монетарная политика привела к позитивным результатам. Федеральный резерв США, ставший первопроходцем в посткризисных экспериментах с нулевыми процентными ставками и программами QE, приступил к сокращению объёмов покупок долгосрочных ценных бумаг в начале 2014 года, полностью свернул программы QE в конце того же года, а в 2015 году начал повышать процентные ставки. И всё это не вызвало эффекта «ломки», который предсказывали скептики.

Экономика США не рухнула обратно в состояние рецессии или вековой стагнации, наоборот, она продолжает расти и создавать рабочие места, хотя стимулирование было сначала ограничено, а затем остановлено. При этом цены на активы не просто не обвалились, они стали устанавливать новые рекорды, устремившись вверх, начиная с 2013 года, то есть ровно в тот момент, когда ФРС заговорила о «сворачивании» программ QE.

Эксперименты с денежной политикой ФРС указывают на третью причину для оптимизма. Продемонстрировав успешность монетарного стимулирования, США создали дорожную карту, которой воспользовались другие страны. Однако они сделали это с продолжительными и несовпадающими временными лагами. Япония начала полномасштабные монетарные стимулы в 2013 году, то есть спустя пять лет после ФРС. Европа отстала на семь лет, начав программу QE в марте 2015 года. Во многих развивающихся странах монетарное стимулирование и восстановление экономики начались только в нынешнем году. В результате, бизнес-циклы и монетарная политика оказались синхронизированы меньше, чем в какой-либо другой период глобального роста экономики.

Для инвесторов это хорошая новость. Пока ФРС повышает процентные ставки, в Европе и Японии их планируют удерживать на уровне около нуля, по крайней мере, до конца десятилетия. Это смягчит негативные последствия ужесточения монетарной политики в Америке для рынков активов во всём мире. Тем временем, безработица в Европе и переизбыток мощностей в Азии приглушат тенденцию роста цен, которая обычно возникает при скоординированном расширении мировой экономики.

Здесь мы подходим к четвёртой причине, почему на мировых рынках сохранятся «бычьи» тенденции роста. Размеры прибылей американских корпораций, растущие семь лет подряд, вероятно, уже достигли потолка, однако за пределами США циклический подъём размера прибылей начался лишь недавно, что открывает новые инвестиционные возможности. В результате, даже если условия для инвестиций в США станут менее благоприятными, в Европе, Японии и многих развивающихся странах сейчас начинается самый сладкий период инвестиционного цикла: прибыли уверенно растут, при этом процентные ставки остаются очень низкими.

Разумеется, все эти циклические причины для оптимизма могут вызывать сомнение из-за долгосрочных структурных страхов. Действительно ли низкие процентные ставки могут компенсировать рост долгового бремени? Действительно ли производительность падает, что следует из экономической статики, или же она ускоряется, как можно подумать, глядя на прорывы в технологиях? Является ли неизбежной победа национализма и протекционизма над глобализацией и конкуренцией? Снизится ли уровень неравенства благодаря созданию новых рабочих мест, или же он повысится ещё сильнее, и это приведёт к политической буре?

Список можно продолжать ещё долго. Но у всех этих структурных вопросов есть одно общее: мы не узнаем правильные ответы на них еще много лет. Зато мы можем сказать с уверенностью другое: на рыночные ожидания событий в долгосрочной перспективе очень сильно влияют краткосрочные циклические условия, которые наблюдаются сегодня.

Во время рецессий мнение инвестора определяется долгосрочными страхами по поводу долговой нагрузки, старения населения, слабого роста производительности; так и было в период после 2008 года. Но во время экономических подъёмов психология переориентируется на выгоды от низких процентных ставок, кредитования и технического прогресса.

Когда этот оптимистический сдвиг оказывается слишком сильным, оценки активов начинают расти экспоненциально, а рынок приближается к опасному пику. Некоторые спекулятивные активы, например, кибервалюты, уже достигли этой точки; кроме того, акции даже самых лучших публичных компаний неизбежно переживают временное падение, если их цена повышается слишком быстро. Однаков целом оценка активов на фондовых рынках сейчас не является завышенной, а инвесторы далеки от эйфории. И пока подобная осторожность будет сохраняться, цены будут скорее расти, чем падать.

Анатоль Калетски – главный экономист и сопредседатель Gavekal Dragonomics, автор книги «Капитализм 4.0, Рождение новой экономики».

via | www.project-syndicate.org

0 comentarii

Doar utilizatorii înregistraţi şi autorizați au dreptul de a posta comentarii.